Tipo de cambio atrasado o de equilibrio: ¿qué dice la historia y qué define el Gobierno?

La estadística de más de 150 años muestra diferentes etapas en la relación entre el valor del peso respecto de del dólar y otras divisas

El Gobierno ha preferido dar prioridad a su lucha contra la inflación, que es exitosa, por medio del control del gasto público, la eliminación del déficit primario del Estado, y también del déficit financiero, que en los gastos incluye los intereses.

En esto ha corregido la devaluación mensual que era de 2%, reduciéndola al 1% a partir del 1° de febrero de 2025, lo que seguramente acentuará el control de la inflación, aunque quizá no se recuperen las reservas de oro y divisas del país netas de swaps y otros rubros dentro de las reservas brutas. Pero el crecimiento de nuestro índice general de actividad (IGA) de diciembre de 2024 dio un aumento de 4,6% sobre diciembre del año previo.

Generalmente los gobiernos han intentado mantener un tipo de cambio que debería ser cercano a lo que llamamos la Paridad “Teórica” de Equilibrio. Se llama teórica porque es un número que no es producto del mercado, sino un cálculo estadístico que ofrece un marco para evitar corridas posteriores en caso de que se retrasara en exceso la variación y el nivel del tipo de cambio.

Bajo condiciones iguales del sector externo, se trata de elegir aquellos años donde la cuenta corriente del Balance de Pagos fue lo más equilibrada posible (saldo neutro). Tomando toda la historia de los últimos 50 años, son varios los períodos en los que se dio esta igualdad: 1966, 1970, 2007, y otros.

Nosotros hemos elegido como base 1976, pero se obtendría un resultado similar si eligiéramos otro de esos años de los mencionados. Ahora debemos corregirla según los índices de inflación de cada país, para lo cual tomamos el índice de precio al consumidor. Si consideramos solo a EEUU, es la paridad bilateral, pero nosotros hemos considerado la PTE multilateral, que incluye a Brasil, China, Chile y otros socios comerciales de Argentina.

¿Cuánto da la PTE multilateral del tipo de cambio para febrero de 2025? El valor es de $1.647 por dólar. Si consideráramos solo la relación con EEUU, PTE Bilateral, daría 1.464 pesos.

Sin embargo, el Gobierno no ha considerado a la PTE como guía para el tipo de cambio que fija el Banco Central, sino que ha seguido otros patrones, posiblemente considerando la oferta adicional de exportaciones de energía de Vaca Muerta y también del superávit comercial del sector minería, además del de la Pampa Húmeda, que registra un gran superávit comercial, aunque la cuenta corriente del Balance de Pagos arroja saldo negativo desde hace algunos meses, debido a las tendencias implícitas en el comercio internacional.

El Gobierno no ha considerado a la PTE como guía para el tipo de cambio que fija el Banco Central, sino que ha seguido otros patrones, basado en el potencial de las exportaciones de los sectores energético y minero, junto con el agro

En el gráfico se puede ver el tipo de cambio oficial a $1.074 para el 4 de febrero de 2025 y el dólar paralelo en $1.200. Así llegaríamos a la conclusión que el tipo de cambio está atrasado, y esto ha generado problemas en el turismo internacional, que ha aumentado su flujo emisivo hacia Brasil, Chile, Uruguay, y otros países.

Además, han surgido problemas financieros de empresas del campo o de la leche, que no pueden enfrentar sus deudas, al menos en el corto plazo.

Pero la verdadera explicación puede encontrarse en que los años elegidos como equilibrio del sector externo y prácticamente todos los últimos 50 años, muestran un gasto publico elevado y un déficit fiscal prácticamente permanente, situación que ahora no se da, pues el Gobierno ha bajado casi 30 puntos en términos reales el gasto público consolidado y ha eliminado casi 15 puntos del PBI el déficit fiscal (5 puntos en el Tesoro y 10 en el Banco Central).

Esta situación es hoy completamente diferente, y se supone que el Gobierno continuará con la actual política fiscal y monetaria, por lo cual la situación se mantendría por mucho tiempo.

El tipo de cambio real histórico de Argentina en relación con el dólar americano a precios de febrero de 2025 puede encontrarse en el siguiente gráfico:

En 1870 el tipo de cambio libre real histórico se ubicaba en unos $600 por dólar a precios de hoy y ahora, febrero de 2025, está en $1.200. Ha fluctuado considerablemente debido a los controles de precios y la situación fiscal y monetaria, que constituyen los verdaderos ejes de la explicación de la inflación

Puede observarse que en 1870 el tipo de cambio libre real histórico se ubicaba en unos $600 por dólar a precios de hoy y ahora, febrero de 2025, está en $1.200. Ha fluctuado considerablemente debido a los controles de precios y la situación fiscal y monetaria, que constituyen los verdaderos ejes de la explicación de la inflación.

Además, puede verificarse que el tipo de cambio libre, expresado en pesos de ahora, en 1950 estaba en $3.100 por dólar, un valor prácticamente irrepetible. Y que también en algunos años de la convertibilidad de los 90 estuvo en algo más de $650 por dólar, así como que hace 2 años se ubicaba en $2.200 y ahora ha bajado a poco más de 1.200 pesos.

Es decir, el valor del dólar libre ha fluctuado significativamente debido a los cepos cambiarios, las retenciones al campo y otros sectores y restricciones externas.

Para comprender esta dinámica, se analizará el tipo de cambio real histórico bilateral con EEUU, tomando valores promedio de cada variable. Este indicador, que abarca desde 1870 hasta la actualidad, permite identificar tres zonas de Interés:

• Zona de confianza. Este período incluye la entrada de capitales desde 1870 hasta 1930, algunos años de los 70 con José Alfredo Martínez de Hoz en el Ministerio de Economía y algunos períodos de la convertibilidad de los 90, caracterizado por un buen desempeño fiscal, el tipo de cambio real promedio, a precios de febrero de 2025, fue de $769. Frente al valor actual de $1.203, esto implica un atraso del tipo de cambio real de 41% en ese momento.

Desde 1870, estos valores ya estaban presentes, sin un proceso de convergencia a ellos. En esta etapa, marcada por la construcción del país, se hicieron grandes obras de infraestructura, como ferrocarriles, puertos y telecomunicaciones, permitiendo que Argentina se ubicara entra las primeras economías del mundo en términos de PBI per cápita.

• Zona de desconfianza. Desde 1930 hasta la actualidad, este período se caracterizó por el aumento del gasto público, incremento del índice de riesgo país, desconfianza en promedio de los capitales que trataron de salir del país, la fuerte y creciente inflación -con episodios de hiperinflación-, bajo crecimiento de la productividad laboral y deterioro del salario real. En paralelo, la pobreza superó 55% de la población en varias oportunidades.

La inversión bruta interna fija se redujo a 20% del PBI, condición insuficiente para el crecimiento sostenido, mientras que en la etapa de confianza había promediado 45%. Como resultado, Argentina cayó los rankings internacionales de PBI por habitante, alejándose de países como EEUU, Canadá, Australia, Nueva Zelanda y varias economías europeas.

• Zona promedio. Desde 1870 hasta la actualidad, el tipo de cambio promedio, a precios de febrero de 2025, se ubicó en $1.203, un valor cercano al tipo de cambio oficial, que actualmente es de $1.074 en la pizarra del Banco Nación. Esto refuerza la visión del Gobierno de que no hay un gran atraso cambiario, ya que el mercado libre opera en torno a $1 .200, a pesar de la persistencia del cepo y las restricciones a los movimientos de capitales.

La Paridad Teórica de Equilibrio (PTE) con EE UU promedió $1.464 desde 1870, incluyendo todas las etapas económicas del país.

Desde 1870 hasta la actualidad, el tipo de cambio promedio, a precios de febrero de 2025, se ubicó en $1.203, un valor cercano al tipo de cambio oficial, que actualmente es de $1.074 en la pizarra del Banco Nación

Dependiendo del criterio utilizado, la percepción sobre el atraso cambiario varía. Si se considera un cambio estructural con efectos duraderos, no habría un atraso significativo, salvo por la brecha entre el tipo de cambio oficial y el libre, que actualmente es baja.

Si bien el déficit fiscal ha sido eliminado, los impuestos y retenciones siguen siendo elevados. Ajustar estos valores sin incurrir en déficit y manteniendo la inflación en 26% en 2025, con un crecimiento proyectado de 5% del PBI, podría mejorar las perspectivas del Gobierno para las elecciones de medio término.

Desde otra óptica, el tipo de cambio podría considerarse atrasado si se toma como referencia la Paridad Teórica de Equilibrio, aunque este cálculo se realizó en un contexto de alto gasto público, elevado déficit fiscal e inflación elevada, condiciones que han cambiado. Sin embargo, los costos internos siguen siendo altos.

En conclusión, el Gobierno podría consolidar su posición electoral y, con la eliminación del cepo y la recuperación de la confianza, realizar los ajustes necesarios para estabilizar el tipo de cambio en niveles sostenibles.

El autor fue viceministro de Economía y es presidente de OJF & Asociados